Η νέα εποχή μακροοικονομικών που ξημερώνει φέρνει προσδοκίες μαζί με κινδύνους

Εδώ και μήνες οι χρηματοπιστωτικές αγορές βρίσκονται σε αναταραχή και αυξάνονται τα στοιχεία που δείχνουν ότι η παγκόσμια οικονομία περνά σε φάση έντασης. Θα έλεγε ενδεχομένως κανείς ότι αυτά δεν είναι παρά τα κανονικά σημάδια μιας πτωτικής χρηματιστηριακής αγοράς/bear market, καθώς και μιας επερχόμενης ύφεσης. Πλην όμως θεωρούμε ότι εκείνο που διαγράφεται στον ορίζοντα είναι τα σημάδια για την οδυνηρή εμφάνιση ενός νέου καθεστώτος στην παγκόσμια οικονομία – μιας μετακίνησης υποδείγματος με σημασία ανάλογη εκείνης που είχε η άνοδος του κεϊνσιανισμού μετά τον Β΄ Παγκόσμιο Πόλεμο, ή πάλι η στροφή προς τις ελεύθερες αγορές και την παγκοσμιοποίηση τη δεκαετία του 1990. Η νέα εποχή δίνει μιαν υπόσχεση ότι οι χώρες του πλούσιου κόσμου θα μπορούσαν να αποφύγουν την παγίδα αδύναμης ανάπτυξης του τύπου εκείνης της δεκαετίας του 2010, ενώ θα αντιμετωπίζονται τα μείζονα προβλήματα, όπως της γήρανσης των πληθυσμών και της κλιματικής αλλαγής. Φέρνει όμως μαζί της και έντονους κινδύνους, που ξεκινούν από το χρηματοπιστωτικό χάος και φθάνουν μέχρι τις τσακισμένες κεντρικές τράπεζες ή τις ανεξέλεγκτες δημόσιες δαπάνες.

Οι τριγμοί που ακούγονται από τις αγορές είναι τέτοιας έντασης που δεν έχουν ακουστεί εδώ και γενιές. Ο πληθωρισμός βρίσκεται –παγκοσμίως– σε διψήφια επίπεδα για πρώτη φορά μέσα σε 40 σχεδόν χρόνια. Μετά από καθυστέρηση στο να ξεκινήσει την αντίδρασή της, η αμερικανική κεντρική τράπεζα/Fed ανεβάζει τώρα τα επιτόκια με τον ταχύτερο ρυθμό μετά τη δεκαετία του 1980, ενώ η ενίσχυση του δολαρίου (στο υψηλότερο σημείο 20ετίας) προξενεί χάος πέρα από την Αμερική. Αν έχετε επενδυτικό χαρτοφυλάκιο ή ζείτε με βάση τη σύνταξή σας, τότε η φετινή χρονιά ήταν για σας τραυματική. Οι παγκόσμιες μετοχές έχουν υποχωρήσει κατά 25% σε όρους δολαρίου, καταγράφοντας τη χειρότερή τους χρονιά μετά τη δεκαετία του 1980, ενώ τα κρατικά ομόλογα κοντεύουν να βρεθούν στο χειρότερο επίπεδο μετά το 1949. Πέρα όμως από τους τριγμούς που οφείλονται στις απώλειες της τάξεως των 40 τρισεκατομμυρίων δολαρίων, υπάρχει και η ζαλιστική αίσθηση ότι ανατρέπεται η παγκόσμια οικονομική τάξη, με την παγκοσμιοποίηση να βρίσκεται σε υποχώρηση και το ενεργειακό κύκλωμα να καταρρέει μετά την εισβολή της Ρωσίας στην Ουκρανία.

Αν αντέχετε, δείτε τα διαγράμματα!

Όλα αυτά δείχνουν ότι η εποχή οικονομικής επανάπαυσης της δεκαετίας του 2010 φθάνει στο τέλος της. Μετά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση του 2007-2009, οι επιδόσεις των πλούσιων χωρών βρέθηκαν σε αδύναμη τροχιά. Οι ιδιωτικές επιχειρηματικές επενδύσεις παρέμειναν σε χαμηλά επίπεδα, και τούτο ακόμη και μεταξύ εκείνων των εταιρειών που πραγματοποιούσαν πελώρια κέρδη, ενώ και οι κυβερνήσεις δεν λειτούργησαν αντισταθμιστικά: οι υφιστάμενες δημόσιες επενδύσεις κατέγραψαν συνολικά υποχώρηση (ως ποσοστό του ΑΕΠ) ανά τον κόσμο μέσα στη δεκαετία που ακολούθησε μετά την κατάρρευση της Lehman. Οι ρυθμοί οικονομικής μεγέθυνσης παρέμειναν χαλαροί, ο πληθωρισμός ήταν χαμηλός. Καθώς ούτε ο ιδιωτικός ούτε ο δημόσιος τομέας έκαναν κάτι το ουσιαστικό προκειμένου να τονώσουν την οικονομική δραστηριότητα, οι κεντρικές τράπεζες κατέληξαν να είναι οι βασικοί παίκτες του παιχνιδιού. Διατήρησαν τα επιτόκια σε εξαιρετικά χαμηλά επίπεδα και προέβαιναν στην αγορά πελώριου όγκου κρατικών ομολόγων μόλις προέκυπτε οποιοδήποτε σημάδι ανησυχίας. Ως αποτέλεσμα, ο ρόλος τους στις οικονομίες συνεχώς επεκτεινόταν. Την παραμονή, ήδη, της πανδημίας οι κεντρικές τράπεζες σε Αμερική, Ευρώπη και Ιαπωνία είχαν στα χαρτοφυλάκιά τους ένα ζαλιστικό ποσό 15 τρισ. δολαρίων σε χρηματοπιστωτικά στοιχεία ενεργητικού.

Η εντελώς έκτακτη πρόκληση που προέκυψε από την πανδημία οδήγησε σε αντίστοιχα έκτακτες δράσεις, οι οποίες κατέληξαν στο να ξεσπάσει ο πληθωρισμός που ζούμε σήμερα. Είδαμε αγριωπά μέτρα στήριξης από τις κυβερνήσεις και αντίστοιχες πρακτικές διάσωσης, προσωρινές στρεβλώσεις στην καταναλωτική ζήτηση, καθώς και εμπλοκή στις προμηθευτικές αλυσίδες λόγω των lockdown. Αυτό το ούτως ή άλλως πληθωριστικό υπόστρωμα τροφοδοτήθηκε ακόμη περισσότερο με την ενεργειακή κρίση, καθώς η Ρωσία –ένας από τους μεγαλύτερους εξαγωγείς ορυκτών καυσίμων μαζί με τη Σαουδική Αραβία– απομονώθηκε από τις αγορές που διέθετε στη Δύση. Έχοντας να αντιμετωπίσει ουσιώδες πρόβλημα με τον πληθωρισμό, η Fed αύξησε το επιτόκιό της μέσα σε διάστημα μηνών από μια οροφή 0,25% στο 3,25% – και αναμένεται να βρεθεί στο 4,5% μέχρι τις αρχές του 2023. Ανά τον κόσμο και οι περισσότερες άλλες νομισματικές αρχές κάνουν ανάλογη κίνηση.

Τι θα ακολουθήσει τώρα;

Τι θα ακολουθήσει τώρα; Ένας άμεσος φόβος είναι να υπάρξει έκρηξη, καθώς ένα χρηματοπιστωτικό σύστημα που έχει συνηθίσει σε χαμηλά επιτόκια θα αφυπνίζεται στο κόστος δανεισμού που απογειώνεται. Μια μεσαίου μεγέθους τράπεζα (η Crédit Suisse) βρίσκεται υπό πίεση. Όμως, δεν είναι πιθανό να προκύψει πρόβλημα από τις τράπεζες, καθώς οι περισσότερες απ’ αυτές διαθέτουν ισχυρότερα σωσίβια απ’ όσο κατά το παρελθόν. Οι κίνδυνοι προέρχονται κυρίως από αλλού, από το χρηματοπιστωτικό σύστημα της νέας εποχής, που στηρίζεται πλέον λιγότερο στις τράπεζες και περισσότερο στις ιδιαίτερα ρευστές αγορές και στην τεχνολογία. Τα καλά νέα για σας είναι ότι δεν υπάρχει ενδεχόμενο να δείτε τις καταθέσεις σας να εξανεμίζονται. Το κακό νέο είναι ότι το τωρινό σύστημα χρηματοδότησης των επιχειρήσεων και των νοικοκυριών είναι αδιαφανές – και υπερευαίσθητο στην εμφάνιση ζημιών.

Αυτό μπορεί κανείς να το διαπιστώσει ήδη στις κεφαλαιαγορές με τον δανεισμό. Καθώς οι εταιρείες που αγοράζουν χρέος αρχίζουν να αποφεύγουν το ρίσκο, τα επιτόκια των ενυπόθηκων δανείων και των δανείων χαμηλής εξασφάλισης/«σκουπιδιών» άρχισαν να απογειώνονται. Η αγορά για τα «δάνεια με μόχλευση», που χρησιμεύουν για τις εξαγορές και τις συγχωνεύσεις, κινδυνεύει να παγώσει – αν τελικά ο Ίλον Μασκ αγοράσει το Twitter, ο δανεισμός που θα προκύψει μπορεί να προξενήσει μεγάλο πρόβλημα.

Την ίδια στιγμή, τα επενδυτικά οχήματα –συμπεριλαμβανομένων των συνταξιοδοτικών Ταμείων– βρίσκονται αντιμέτωπα με την κατάσταση των χαρτοφυλακίων μη ρευστών στοιχείων ενεργητικού που έχουν συσσωρεύσει. Μέρη του συστήματος κινδυνεύουν να μπλοκάρουν. Οι αγορές εντόκων του Δημοσίου στις ΗΠΑ έχουν αρχίσει να κινούνται απρόβλεπτα, ενώ οι ευρωπαϊκές επιχειρήσεις του ενεργειακού τομέα βρίσκονται αντιμέτωπες με βαρύτατες απαιτήσεις για κάλυψη των ανοιγμάτων τους στα συμβόλαια αντιστάθμισης κινδύνων που έχουν συνάψει. Η βρετανική αγορά ομολόγων περιήλθε σε κατάσταση χάους, με τα αδιαφανή στοιχήματα επί παραγώγων από πλευράς συνταξιοδοτικών Ταμείων.

Άμα τώρα οι αγορές πάψουν να λειτουργούν ομαλά, και ως εκ τούτου εμφανισθεί κίνδυνος μετάδοσης ή αποστράγγισης των αγορών δανεισμού, τότε μπορεί να χρειαστεί παρέμβαση των κεντρικών τραπεζών […]. Υπάρχει ο φόβος οι κεντρικές τράπεζες να μην δείξουν την αναγκαία αποφασιστικότητα στο να φανούν σταθερές στην άλλη μεγάλη αποστολή: να μην αφεθεί ο κόσμος να επιστρέψει στη δεκαετία του 1980, με τον αχαλίνωτο πληθωρισμό. Υπό μιαν έννοια, ο φόβος αυτός είναι υπερβολικός. Οι περισσότερες προβλέψεις θεωρούν ότι στις ΗΠΑ ο πληθωρισμός θα υποχωρήσει από τα τωρινά επίπεδα του 8% σε ένα 4% το 2023 καθώς οι αυξημένες τιμές της ενέργειας θα υποχωρούν, ενώ και οι αυξήσεις των επιτοκίων θα δαγκώνουν. Όσο όμως κι αν δεν υπάρχουν αληθινές πιθανότητες να προκύψει ένας πληθωρισμός της τάξεως του 20%, το ερώτημα παραμένει κατά πόσον οι κυβερνήσεις και οι κεντρικές τράπεζες θα κατορθώσουν να τον επαναφέρουν –ποτέ– στο 2%.

Κινούμενος στόχος

Για να καταλάβει κανείς το γιατί, θα πρέπει να κοιτάξει πέρα από την άμεση αναταραχή στα μακροπρόθεσμα θεμελιώδη των οικονομιών. Επιτελείται στην τωρινή φάση μια μεγάλη διαρθρωτική μετατόπιση στις δημόσιες δαπάνες και στις επενδύσεις. Ένας όλο και πιο γηρασμένος πληθυσμός θα χρειάζεται πλέον περισσότερη υγειονομική περίθαλψη. Επιπλέον, Ευρώπη και Ιαπωνία θα χρειαστεί να δαπανήσουν περισσότερα για να αντιμετωπίσουν την απειλή της Ρωσίας και της Κίνας. Η κλιματική αλλαγή και η αναζήτηση ασφάλειας θα οδηγήσει σε περισσότερες επενδύσεις στην ενέργεια – από τις ανανεώσιμες πηγές και μέχρι τα τέρμιναλ για την LNG. Την ίδια στιγμή, οι γεωπολιτικές εντάσεις κάνουν τις κυβερνήσεις να ξοδεύουν περισσότερα για εφαρμογή βιομηχανικής πολιτικής. Όσο όμως κι αν αυξάνονται οι επενδύσεις τόσο για τις πλούσιες οικονομίες τα δημογραφικά στοιχεία θα βαραίνουν περισσότερο. Όσο οι άνθρωποι γερνούν τόσο περισσότερο αποταμιεύουν – και αυτό το πλεόνασμα αποταμιεύσεων δεν θα πάψει να συμπιέζει το υπορρέον πραγματικό επιτόκιο.

To αποτέλεσμα: οι θεμελιώδεις τάσεις για τις δεκαετίες του 2020 και του 2030 μιλούν ήδη για μεγαλύτερο ρόλο του κράτους, αλλά και για συνεχιζόμενα χαμηλά επιτόκια. Για τις κεντρικές τράπεζες προκύπτει ένα δύσκολο δίλημμα: προκειμένου να επαναφέρουν τον πληθωρισμό στη γειτονιά του στόχου του 2% μπορεί να χρειαστεί να σφίξουν τόσο τη νομισματική πολιτική ώστε να προκαλέσουν ύφεση. Αυτό θα επέφερε πελώριο ανθρώπινο κόστος, λόγω των απωλειών θέσεων εργασίας, και θα οδηγούσε σε βίαιη πολιτική αντίδραση. Πέρα από αυτό όμως, αν η οικονομία αποπληθωριστεί και καταλήξει στην παγίδα χαμηλής μεγέθυνσης με χαμηλά επιτόκια (όπως τη δεκαετία του 2010), τότε μπορεί οι ίδιες κεντρικές τράπεζες να βρεθούν χωρίς επαρκή εργαλεία τόνωσης των οικονομιών. Τώρα, λοιπόν, ο πειρασμός είναι να μπει στη ναφθαλίνη ο στόχος πληθωρισμού του 2% που γνωρίσαμε τις τελευταίες δεκαετίες και να αυξηθεί –μετριοπαθώς– σε κάτι σαν 4%. Κάτι τέτοιο θα δούμε να συζητείται από τη Fed όταν θα κάνει τον στρατηγικό σχεδιασμό της, το 2024.

Ένας τέτοιος καινούργιος γενναίος κόσμος –κάπως υψηλότερων δημοσίων δαπανών και κάπως υψηλότερου πληθωρισμού– θα είχε τα πλεονεκτήματά του. Βραχυπρόθεσμα, αυτό θα σήμαινε λιγότερο έντονη ύφεση ή και πλήρη αποφυγή της ύφεσης μακροπρόθεσμα, θα σήμαινε ότι οι κεντρικές τράπεζες θα είχαν περισσότερα περιθώρια μείωσης των επιτοκίων σε μια φάση κάμψης των οικονομικών, οπότε θα υποχωρούσε και η ανάγκη για αγορές ομολόγων ή για διασώσεις άμα χαλάσουν τα πράγματα (αμφότερα, εισάγουν στρεβλώσεις στην οικονομία).

Προκύπτουν όμως και σοβαροί κίνδυνοι. Θα έχει τραυματισθεί η αξιοπιστία των κεντρικών τραπεζών: άμα αλλάξουν μία φορά οι κανόνες, γιατί να μην αλλάξουν και πάλι; Εκατομμύρια συμβάσεις και επενδύσεις έχουν χτιστεί στο θεμέλιο ενός πληθωρισμού 2% – τώρα όλα αυτά θα διαταραχθούν. Ένας ελαφρώς υψηλότερος πληθωρισμός, πάλι, θα ανακατανείμει πλούτο από τους πιστωτές προς τους οφειλέτες. Επίσης, η υπόσχεση για ένα μετρημένα μεγαλύτερο κράτος εύκολα θα μπορούσε να ξεφύγει από τον έλεγχο εφόσον λαϊκιστές πολιτικοί ξεκινήσουν να δίνουν ξέφρενες υποσχέσεις – ή, πάλι, αν οι δημόσιες επενδύσεις στην ενέργεια ή τις πρωτοβουλίες βιομηχανικής πολιτικής εφαρμοσθούν με προβληματικό τρόπο, οπότε και θα υποχωρήσει η παραγωγικότητα.

Τόσο οι προσδοκίες όσο και οι κίνδυνοι είναι σε ζαλιστική κλίμακα. Όμως, θα πρέπει να συζητηθούν, να ζυγιαστούν οι συνέπειές τους για τους πολίτες και για τις επιχειρήσεις. Τα μεγαλύτερα λάθη στα Οικονομικά προκύπτουν από την έλλειψη φαντασίας και από την υπόθεση ότι το σημερινό καθεστώς θα ισχύει για πάντα. Αυτό ουδέποτε συμβαίνει. Η αλλαγή πλησιάζει. Ετοιμασθείτε!