Η μισοψημένη νομισματική ένωση (Μέρος 2o)

Posted by economia 11/02/2019 0 Comment(s) The Economist,

Οικονομική Επιθεώρηση, Φεβρουάριος 2019, τ. 979
Κείμενο του Τhe Economist με αφορμή την 20η επέτειο της Ευρωζώνης

 

 

Δεν υπάρχει αίσθηση κοινότητας

 

Η όποια τραπεζική ενοποίηση έχει επιτευχθεί κατέληξε να μεγεθύνει τους κινδύνους αντί να τους επιμερίσει ευρύτερα. Οι τράπεζες δανείζουν περιορισμένα σε επιχειρήσεις και νοικοκυριά σε διασυνοριακή βάση στην ευρωζώνη.

 

Ο δανεισμός, κατά τη δεκαετία του 2000, ήταν ενός ευμετάβολου διατραπεζικού τύπου, δηλαδή εύκολα μπορούσε να αποσυρθεί. Αυτό επέτεινε τις μακροοικονομικές ανισότητες: οι καθαρές οφειλές στο εξωτερικό της Πορτογαλίας, της Ελλάδας και της Ισπανίας είχαν φτάσει και ξεπεράσει το 80% του ΑΕΠ το 2008. Όμως, όταν ξεκίνησε η παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση, τα κεφάλαια άρχισαν γρήγορα να φεύγουν. Ξαφνικά, τα χρέη προς το εξωτερικό δεν μπορούσαν να αναχρηματοδοτηθούν και η κρίση έγινε εκρηκτική.

 

Χωρίς όμως βαθύτερη ενοποίηση, το βάρος της προσαρμογής πέφτει σε εκείνα τα κράτη-μέλη που έχουν ήδη πληγεί. Η Ελλάδα καταπλακώθηκε από την κρίση, αφού είχε περιπέσει σε υπερβολικές δαπάνες – και είχε αποκρύψει τα δημοσιονομικά της ελλείμματα. Η κρίση επεκτάθηκε στην Ιρλανδία με μεταδοτικό μηχανισμό τις ριψοκίνδυνες τράπεζές της, αλλά και στην Ισπανία, που υπέστη σκάσιμο της φούσκας των ακινήτων της. Τα πράγματα χειροτέρεψαν με την εμφάνιση ενός εσωτερικού κύκλου καταστροφής, καθώς οι κυβερνήσεις πάλευαν να δανειστούν προκειμένου να στηρίξουν τις κλυδωνιζόμενες τράπεζες, ενώ οι τράπεζες υπέφεραν από την κατάρρευση των τιμών των κρατικών ομολόγων τα οποία διακρατούσαν. Η Ελλάδα, η Ιρλανδία, η Πορτογαλία, η Ισπανία και η Κύπρος χρειάστηκαν την εφαρμογή προγραμμάτων διάσωσης. Σε αντάλλαγμα, οι χώρες του Βορρά επέμειναν να εφαρμοσθούν μέτρα έντονης λιτότητας και βαριές διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις.

 

 

Ως εκ των μέτρων αυτών, η Ευρωζώνη έχει γίνει πιο ισορροπημένη οικονομικά. Τα χάσματα ανταγωνιστικότητας που είχαν διευρυνθεί απότομα την πρώτη δεκαετία ζωής της νομισματικής ζώνης έχουν έκτοτε περιοριστεί λόγω μεγάλης μείωσης των μισθών και της μεταρρύθμισης των συλλογικών συμβάσεων στις χώρες του Νότου. Σήμερα, όλες σχεδόν οι χώρες (πλην Γαλλίας, Εσθονίας και Ισπανίας) παρουσιάζουν πρωτογενές δημοσιονομικό πλεόνασμα (δηλαδή προ της καταβολής τόκων). Ιρλανδία, Πορτογαλία και Ισπανία είχαν ελλείμματα στο ισοζύγιο τρεχουσών πληρωμών πριν από την κρίση, όμως τώρα παρουσιάζουν πλεονάσματα.

 


Μολαταύτα, τη στιγμή που η Ευρωζώνη μπαίνει στην τρίτη της δεκαετία, συνεχίζει να είναι ευάλωτη έναντι μιας ενδεχόμενης οικονομικής υποχώρησης· οι υπορρέουσες εντάσεις δεν έχουν επιλυθεί, ίσως δε και να έχουν χειροτερέψει. Οι παλαιότερες ανισορροπίες άφησαν πίσω τους μεγάλη χρέη, που τώρα μόλις μειώνονται σταδιακά. Ελλάδα, Πορτογαλία και Ισπανία έχουν μεγάλα εξωτερικά χρέη. Τα διαθέσιμα δημοσιονομικά πολεμοφόδια είναι περιορισμένα. Επτά χώρες έχουν δημόσιο χρέος μεγαλύτερο του 100% του ΑΕΠ ή γύρω στο ύψος αυτό. Η Ευρωζώνη δεν διαθέτει δικό της προϋπολογισμό, ώστε να μπορεί να αποσβέσει ένα σοκ. Η ευρύτερη ΕΕ διαθέτει προϋπολογισμό, όμως αυτός είναι περιορισμένος (μόλις 0,9% του ΑΕΠ) – ενώ, επιπλέον, δεν προορίζεται να παρέχει τόνωση στις οικονομίες.

 

Δεδομένου ότι η δημοσιονομική πολιτική δεν παρέσχε αρκετή τόνωση όταν αυτό χρειάστηκε, το βάρος το σήκωσε η ΕΚΤ. Με πολλή καθυστέρηση, ξεκίνησε το 2015 ένα πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης. Οι αγορές χρεογράφων, όπως π.χ. κρατικών ομολόγων, από τα χαρτοφυλάκια των τραπεζών ενθάρρυναν τελικά μεγαλύτερο δανεισμό και ώθησαν προς ανάκαμψη τις οικονομίες. Ακόμη κι αυτό χρειάστηκε προσπάθεια. Η φρίκη με την οποία αντιμετωπίζουν οι Γερμανοί τη νομισματική χρηματοδότηση του χρέους οδήγησε την ΕΚΤ να θέσει όρια για το ποσοστό χρέους κάθε χώρας που μπορούσε να διακρατήσει. Και πάλι όμως, οι Γερμανοί επικριτές κινήθηκαν νομικά, καταγγέλλοντας την ΕΚΤ ότι παρέβαινε το δίκαιο της ΕΕ με τη νομισματική χρηματοδότηση χρέους: χρειάστηκε να φτάσουμε στον Δεκέμβριο του 2018, για να αποφασίσει το Ευρωπαϊκό Δικαστήριο ότι το πρόγραμμα της ΕΚΤ ήταν νόμιμο – εν μέρει ακριβώς λόγω των ορίων που είχε θέσει η ίδια.

 

Στην επόμενη φάση οικονομικής κάμψης που τυχόν εμφανιστεί, η δυνατότητα της ΕΚΤ να παράσχει τόνωση στην οικονομία θα είναι περιορισμένη. Τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια είναι ήδη αρνητικά. Ο ισολογισμός της Τράπεζας ειναι πελώριος ( 4,5 τρισ. ευρώ) και το ύψος των γερμανικών κρατικών ομολόγων που διακρατεί πλησιάζει ήδη το θεσπισμένο όριο του 33%. Θα χρειαστούν χρόνια μέχρι να επανέλθουν και τα δύο σε ομαλά επίπεδα. Αν προκύψει ύφεση πριν απ’ αυτό, η ΕΚΤ θα χρειαστεί να ξανασκεφτεί τη διαθέσιμη εργαλειοθήκη της. Η Morgan Stanley θεωρεί ότι, άμα η ΕΚΤ αυξήσει το όριο διακράτησης κρατικών ομολόγων σε 50% και διευρύνει την αγορά ενεργητικού του ιδιωτικού τομέα ώστε να περιλάβει και ομόλογα τραπεζών, θα συγκέντρωνε πυρομαχικά ύψους 1,5 τρισ. ευρώ. Ένας τέτοιος επανασχεδιασμός, όμως, δεν θα ήταν εύκολη υπόθεση: η αύξηση των ορίων για κρατικά ομόλογα ίσως να δίχαζε το Συμβούλιο της ΕΚΤ και να προκαλούσε νέες δικαστικές αμφισβητήσεις εκ μέρους επικριτών.

 

Το 2012 ο πρόεδρος της ΕΚΤ Μάριο Ντράγκι είχε πει ότι θα κάνει «ό,τι είναι αναγκαίο» προκειμένου να σώσει το ευρώ, δεσμευόμενος να αγοράζει απεριόριστο ύψος κρατικών ομολόγων αν αυτά περιέρχονταν σε προβληματική κατάσταση. Όμως, η υλοποίηση ενός τέτοιου προγράμματος διχάζει το Συμβούλιο της Τράπεζας: ο Γενς Βάιντμαν (πρόεδρος της Bundesbank και διεκδικητής του ίδιου πόστου στην ΕΚΤ) έχει ταχθεί εναντίον.

 

Οι Βόρειοι δεν έχουν πάψει να φοβούνται ότι θα κληθούν να πληρώσουν για τους σπάταλους Νότιους, μέσω νομισματικής χρηματοδότησης ή προγραμμάτων διάσωσης. Για τους Γερμανούς, αλλά και τους ιέρακες της Νέας Χανσεατικής Ένωσης (ομάδα 8 μικρών βόρειων χωρών), η κρίση του χρέους κατέδειξε τη σημασία της εθνικής αυτοσυγκράτησης, η οποία φοβούνται ότι ακόμη λείπει στον Νότο.

 

 

Νότια προβλήματα

 

Την ίδια στιγμή, οι Νότιοι αισθάνονται ότι οι ίδιοι υπομένουν όλο τον πόνο της προσπάθειας ανάκαμψης. Αποτέλεσμα: η πολιτική λειτουργία της νομισματικής ένωσης παρουσιάζει συμπτώματα πυρετού. Μετά από 8 χρόνια ακραίας λιτότητας, το ελληνικό ΑΕΠ βρίσκεται και σήμερα πολύ πίσω από το 2007 σε πραγματικούς όρους. Το 2015 ο αριστερός ΣΥΡΙΖΑ έφτασε στην εξουσία υποσχόμενος να τερματίσει τη λιτότητα, όμως τελικά ανέτρεψε πορεία με εντυπωσιακό τρόπο, όταν κατέστη φανερό ότι η Ελλάδα χρειαζόταν και τρίτο πρόγραμμα διάσωσης.

 

Η προσδοκία ότι οι Ιταλοί νομοθέτες θα υποχρεώνονταν να προχωρήσουν σε μεταρρυθμίσεις που να απελευθερώνουν την ανάπτυξη διαψεύστηκε. Η ιταλική οικονομία κούτσαινε και πριν από τη νομισματική ένωση. Το δημόσιο χρέος βρίσκεται σε ένα απειλητικό 110% του ΑΕΠ. Το πραγματικό κατά κεφαλήν εισόδημα δεν έχει μεταβληθεί από το 1999. Η στασιμότητα αυτή εγείρει το ερώτημα αν η Ιταλία μπορεί να αναπτυχθεί εντός της Ευρωζώνης. Η ΕΕ έχει γίνει πλέον ο εξωτερικός εχθρός για την ιταλική κυβέρνηση. Τον Ιούνιο του 2018, λαϊκίστικος συνασπισμός πήρε την εξουσία, με την επιδίωξη να ανατρέψει τη συνταξιοδοτική μεταρρύθμιση και με την υπόσχεση να αυξήσει τις δημόσιες δαπάνες. Προέκυψε αντιπαράθεση με τις Βρυξέλλες, προτού η Ιταλία υποχωρήσει τον Δεκέμβριο.[…]

 

Οι πολιτικές διαφορές Βορρά-Νότου σημαίνουν ότι οι θεσμικές ανισορροπίες στην Ευρωζώνη παραμένουν ανεπίλυτες. Έκτακτη δράση είχε αναληφθεί κατά τη διάρκεια της κρίσης χρέους. Έτσι, δημιουργήθηκε εκ των ενόντων ένα Ταμείο διάσωσης χωρών: τέτοιου είδους πρωτοβουλίες είχαν ενθαρρυνθεί από το ΔΝΤ και τον τότε Αμερικανό πρόεδρο Ομπάμα. Η αμερικανική FED πρόσφερε τότε βοήθεια με ρευστότητα σε δολάρια. Αντίστοιχες δεσμεύσεις ή ενθαρρύνσεις δεν θα ‘πρεπε να αναμένονται με Τραμπ στον Λευκό Οίκο.

 


Μην περιμένετε από τις τράπεζες

 

Σήμερα, η συμμετοχή στον κίνδυνο της Ευρωζώνης εκ μέρους του ιδιωτικού τομέα (μέσω των τραπεζών και των κεφαλαιαγορών) παραμένει ανεπαρκής, η καταστροφική διασύνδεση τραπεζών και δημόσιου χρέους δεν έχει αποκοπεί πλήρως και δεν υφίσταται περιθώριο για δημοσιονομική τόνωση.

 

Οι ευρωπαϊκές τράπεζες (όπως κι εκείνες στην άλλη ακτή του Ατλαντικού) έχουν βελτιώσει τη θέση τους από πλευράς ρευστότητας και κεφαλαιακής επάρκειας μετά τη χρηματοπιστωτική κρίση. Το συνολικό ύψος των προβληματικών δανείων, αν και παραμένει υψηλό σε Ιταλία και Ελλάδα, περιορίζεται. Το 2012 η Ευρωζώνη προώθησε μεταρρυθμίσεις για τη δημιουργία «Τραπεζικής Ένωσης»: σήμερα όλες οι μεγάλες τράπεζες εποπτεύονται από κεντρική αρχή, ενώ ταμείο εκκαθάρισης έχει την ευθύνη για τις τράπεζες που χρεοκοπούν, ώστε οι εθνικές κυβερνήσεις να μην είναι εκτεθειμένες στην κατάρρευση μεγάλων τραπεζών.

 

Όμως οι τράπεζες παραμένουν πεισματικά εθνικές. Υποκαταστήματα και θυγατρικές με διασυνοριακή λειτουργία αποτελούν μόλις το 10% του συνολικού ενεργητικού του τραπεζικού τομέα της Ευρωζώνης. Οι τράπεζες δεν μπορούν να χρησιμοποιούν καταθέσεις σε μια χώρα προκειμένου να δανείζουν σε άλλη, καθώς οι ρυθμιστικές αρχές δεν θέλουν να ευθύνονται για δάνεια σε απρόσεχτους ξένους. Τον φόβο αυτό θα μπορούσε να τον περιορίσει ένα ευρωπαϊκό σύστημα εγγύησης καταθέσεων, αλλ’ ακόμη δεν έχει συμφωνηθεί. Συνάντηση Κορυφής στις 14 Δεκεμβρίου απλώς προώθησε τη συζήτηση γύρω από αυτή την πρόταση –που είχε ξεκινήσει το 2012– γι’ αργότερα. Οι ιέρακες της χρηματοπιστωτικής ορθότητας επιμένουν ότι οι τράπεζες θα πρέπει πρώτα να περιορίσουν τα κόκκινα δάνεια προτού υπάρξει διασυνοριακή ευθύνη για τους τραπεζικούς κινδύνους.

 

Η καταστροφική εξάρτηση τραπεζών-κρατικού χρέους (το doom loop) δεν έχει αποκοπεί και λόγω πολιτικών διαφορών. Μεγάλες τράπεζες σε Ιταλία, Πορτογαλία και Ισπανία διακρατούν 8-10% των στοιχείων ενεργητικού τους σε κρατικά ομόλογα, καθώς αυτά θεωρούνται χωρίς κίνδυνο. Τυχόν αμφιβολία για τη βιωσιμότητα του δημόσιου χρέους μιας χώρας θα μπορούσε να χειροτερέψει τους ισολογισμούς των τραπεζών, δημιουργώντας ερωτήματα για το δικό τους αξιόχρεο. […]

 

Επίσης, πολιτικό πεδίο μάχης αποτελεί η δημοσιονομική πολιτική. Υποτίθεται ότι θα ήταν τομέας ευθύνης των κρατών-μελών. Προκειμένου όμως να αποφευχθεί η δημιουργία ανισορροπιών, τα κράτη απαιτείται να ακολουθούν τους κανόνες της ΕΕ, που περιλαμβάνουν οροφή δημοσιονομικού ελλείμματος στο 3% του ΑΕΠ και δημόσιο χρέος κάτω του
60%. Αυτό έχει προξενήσει συγκρούσεις ανάμεσα στην Ευρωπαϊκή Επιτροπή (η οποία αστυνομεύει την τήρηση των κανόνων και στηρίζεται από τους ιέρακες) και τις άλλες εθνικές κυβερνήσεις, που θέλουν να λάβουν μέτρα τόνωσης ή να ανταποκριθούν σε προεκλογικές υποχρεώσεις.

 

 

Ο Γάλλος πρόεδρος Μακρόν είχε προτείνει σταθεροποιητικό προϋπολογισμό της Ευρωζώνης προκειμένου να σταθεροποιείται η ζήτηση σε χώρες που πλήττονται από ασύμμετρη πτώση της οικονομικής δραστηριότητας. Όμως για τους ιέρακες του Βορρά αρκεί η εθνική δημοσιονομική πολιτική. Σαφώς νερωμένη εκδοχή του σχεδίου Μακρόν εγκρίθηκε τον Δεκέμβριο. Αντί όμως να αντλήσει νέα κεφάλαια, θα παραμείνει μέσα στον υφιστάμενο Προϋπολογισμό της ΕΕ – και θα επικεντρωθεί στη σύγκλιση και την ανταγωνιστικότητα παρά στη σταθεροποίηση της ζήτησης. Οι προοπτικές ουσιαστικής αλλαγής φαίνονται χλωμές. Ενώ όμως πριν από έναν χρόνο οι προτάσεις Μακρόν για τον προϋπολογισμό θεωρούνταν ταμπού, τώρα που συμφωνήθηκε μια εκδοχή τους υπάρχει περιθώριο επέκτασης.

 

Ποτέ μην αφήνεις μια κρίση να πάει χαμένη

 

Αν θεωρήσουμε ότι το παρελθόν του ευρώ αποτελεί οδηγό, τότε καθε μεταβολή απαιτεί κρίση. Η προηγούμενη κρίση αποκάλυψε προθυμία του γαλλογερμανικού πυρήνα να διασώσει το ευρώ με κάθε κόστος. Αυτή η βούληση εξακολουθεί να υπάρχει – και αυτό δεν θα ‘πρεπε να υποτιμάται. Ο προϋπολογισμός της ΕΕ ήδη περιλαμβάνει εργαλεία (όπως το Ταμείο Συνοχής ή επενδυτικά κονδύλια) που θα μπορούσαν να ενισχυθούν και να επαναστοχευθούν, ώστε να σταθεροποιήσουν την Ευρωζώνη αν αυτή αντιμετωπίσει προβλήματα. Και η δημοφιλία του ευρώ στην κοινή γνώμη θα βοηθούσε, καθώς και η υποχώρηση των εκκλήσεων για αποχώρηση από το ευρώ σε χώρες όπου κάτι τέτοιο φαινόταν ενδεχόμενο. Κόμματα που φλέρταραν με έξοδο, όπως το Εθνικό Μέτωπο στη Γαλλία ή η Λέγκα στην Ιταλία, ζητούν πλέον αλλαγή από μέσα. Και η αγωνία του Brexit ίσως λειτουργεί ως προειδοποίηση.

 

Υπάρχουν όμως και άλλα γεγονότα, που εύκολα θα αποθάρρυναν την άμεση ανάληψη δράσης. Ο Εμανουέλ Μακρόν έχει αποδυναμωθεί: οι πρόσφατες παραχωρήσεις του μετά τις διαμαρτυρίες των «Κίτρινων Γιλέκων» μάλλον θα οδηγήσουν τη Γαλλία να παραβεί τους ευρωπαϊκούς δημοσιονομικούς κανόνες. Η Άνγκελα Μέρκελ, που ηγήθηκε της απάντησης της Ευρωζώνης στην κρίση χρέους, θα αποχωρήσει το 2021. Μεταρρυθμιστικά σκεπτόμενοι Ευρωπαίοι συντελεστές, όπως ο Μάριο Ντράγκι, αποχωρούν φέτος. Αν η κρίση παρασύρει την Ιταλία (την τρίτη μεγαλύτερη οικονομία της ΕΕ), ούτε καν η γαλλογερμανική αποφασιστικότητα δεν θα αρκέσει για τη διάσωση του ευρώ. Η πολιτική πολυδιάσπαση που παρατηρείται σημαίνει ότι δεν υπάρχει εγγύηση ότι η επόμενη κρίση θα οδηγήσει στο άλμα ενοποίησης που χρειάζεται αν είναι να διασφαλιστεί το ευρώ. […]

 

Πάντως, μια κρίση οπωσδήποτε θα χτυπήσει. Και άμα οι πολιτικοί δεν αποφασίσουν τις αναγκαίες μεταρρυθμίσεις, τότε μπορεί τελικά να παρακολουθήσουν το τέλος του ευρώ.

 

 

 

© The Economist. Μεταφράστηκε και δημοσιεύθηκε από τις Εκδόσεις Κέρκυρα Α.Ε., έπειτα από ειδική άδεια. Το πρωτότυπο αγγλικό κείμενο βρίσκεται στο www.economist.com

 

Leave a Comment